导语：回顾2024-2025年，比特币市场呈现出一种独特的“冰与火之歌”：一方面，链上基本面与技术结构持续走强，为牛市提供了坚实的内核；另一方面，高企的实际利率与美联储的紧缩政策，宛如一道无形的天花板，限制了价格的进一步飙升。这种链上强势与宏观压制的角力，构成了过去两年加密市场的核心叙事，也为2026年的走势埋下了关键伏笔。
2024年无疑是比特币的辉煌之年，其价格从年初的42,000美元一路攀升，在第四季度成功突破100,000美元大关，全年涨幅高达121%。分析师指出，这一轮强劲的上涨并非无源之水，其背后是加密原生流动性的显著改善。数据显示，在此期间，每月流入交易所的ERC-20稳定币平均规模高达380亿至450亿美元，这为市场提供了充足的“弹药”。
更值得注意的是链上行为的深刻变化。据市场分析，稳定币流入量与比特币交易所净流出量之间呈现出-0.32的滚动负相关性。这意味着，当新资金涌入交易所时，比特币正被大量提走至私人钱包，这明确指向了“积累”而非“派发”的市场阶段，与现货ETF带来的长期机构配置需求相吻合，而非短期杠杆炒作。
估值指标也印证了市场的健康状态。比特币的365日MVRV（市值与已实现价值比率）从2024年初的1.8稳步上升至年底的2.2左右。这一水平虽然显示市场估值提升，但仍远低于2.7的过热阈值，表明价格上涨有坚实的结构支撑，并未引发大规模的获利了结或恐慌性抛售。
然而，与以往牛市截然不同的是宏观环境的剧变。2024年，美国10年期实际收益率始终维持在1.7%至1.9%的正区间。与此同时，美联储持续缩减其资产负债表，规模从7.6万亿美元收缩至6.8万亿美元，高达8000亿美元的流动性被抽离市场。这显著提高了持有比特币等非生息资产的机会成本，为估值设置了上限。
进入2025年，这种微妙的平衡开始被打破。比特币在创下周期高点后，进入了剧烈震荡期，价格在126,000美元至75,000美元之间宽幅波动。尽管链上结构大体保持完好，但边际购买力已显疲态。稳定币流入规模在2024年底至2025年初见顶后，随后下降了约50%。交易所净流出的数据也变得好坏参半，难以支撑持续上涨，暗示供应端可能正在逐步分散。
估值行为清晰地反映了这一市场状态的转变。整个2025年，比特币的365日MVRV SMA（简单移动平均线）基本稳定在1.8至2.2的区间内。这一水平虽远高于熊市低点，却也失去了进一步扩张的动力。据统计分析，在2024-2025整个周期内，稳定币流入和交易所净流量这两个因素，对MVRV变化的解释力已不足6%。
展望2026年，比特币市场将走向何方？投资者应关注两大核心矛盾的演变。其一，是加密原生流动性（如稳定币增发、新资本入场）能否重新蓄力，抵消或超越宏观紧缩的负面影响。其二，是美联储的货币政策是否会迎来转向周期，若流动性环境边际改善，被压制的估值潜力或将得到释放。链上数据的坚韧与宏观经济的变量，将在新的一年继续展开深度博弈，共同决定比特币的下一个篇章。
